起源：华尔街见闻

由于大鸽派古尔斯比表示2025年降息可以放慢，导致市场降息预期收紧。摩根士丹利认为，市场对于明年1月降息的预期偏保守，因为古尔斯比的言论发表于通胀数据之前，通胀特别是住房通胀的持续放缓，会促使美联储在12月和1月会议上保持降息。

明年休憩降息预期升温，长期美债五连跌，承受今年最惨一周，市场对于美联储未来策略的预期变得更加谨慎，尤其是对2025年降息的步调。

美东时间12月14日，摩根士丹利发布前瞻报告指出，美联储本周发布的点阵图和利率预期中值维持在3.375%左右，低于市场预期的3.4%至3.7%的底部区间，投资者应当关注住房通胀的持续下降趋势，美联储可能会在今年12月和明年1月保持两次降息。

随着美联储会议的临近，大摩称，投资者关注的三个关键议题分别是：2025年美联储利率点阵图的预期、鲍威尔主席对于降息节奏的回应和隔夜逆回购利率的决定。

点阵图：明年利率中值低于市场预期

自10月末以来，市场隐含的美联储策略利率底部区间（即市场预期的利率最低点）保持在3.4%至3.7%的区间，这个区间略高于9月经济预测纲要中2025年的中值点，远高于长期利率中值。

摩根士丹利经济学家估计，本周发布的2025年点阵图和利率预期中值可能会维持在3.375%左右，至少持续三个月。这一预期低于市场原预期区间底限。

因此，市场会视为货币政策更宽松信号，对于利率的预期（市场隐含的利率底部区间）可能会骤然下降，这一变化可能在点阵图发布后、信息发布会前得到更多确认。

鲍威尔新闻发布会：市场过度解读谨慎言论

在投资者消化完FOMC声明和点阵图后，焦点将转移到鲍威尔主席的新闻发布会上。大多数投资者预期鲍威尔会表示2025年降息步调将放慢，同时保留“数据依赖性”的惯常言论，即未来策略将根据经济数据的变化来决定。

摩根士丹利指出，大多数投资者认为鲍威尔的谨慎信号表明明年1月可能不会立即降息。尽管他们明白策略会根据经济数据而变化，但他们往往把鲍威尔的表示过度解读，可能对于2025年1月的降息做出过于激进的预期，忽略了“数据依赖”的不确定性。

市场的反应或许从本周发布的两份“优秀”的通胀报告（CPI和PPI）中可见，市场对于最新通胀数据的反应较为冷淡，源于投资者依然纠结于此前美联储官员的批评。

例如，明年票委、大鸽派、美国芝加哥联储主席古尔斯比经常表态，随着利率接近“中性利率”时，降息的步调应当放慢，因为货币政策对经济的影响是滞后的。

但是，在12月6日芝加哥联储年度经济展望讨论会上，古尔斯比的言论呈现了巧妙的变化。媒体报道指出，他表示未来可能出现一系列“难以决定”的会议，但他认为利率仍需要“非常大幅度地降低”。同时，有报道称他认为明年降息步调可能会放慢。

这一观点激发了市场的广泛关注，因为他是美联储内较为鸽派的官员之一。如果一个如此鸽派美联储官员，表示明年降息步调可能会放慢，那么投资者自然会将此解读为偏向于这类方向，预期未来的降息会更加谨慎缓慢。

但是，摩根士丹利指出，古尔斯比最后一次公开露面是在11月较为温和的通胀数据发布之前，他的观点未必全面考虑到最新的通胀数据。其他的美联储官员，如9月份美联储理事沃勒的言论，表达通胀依然是决策的关键因素。

沃勒表示，如果经济数据持续疲软，他将更愿意接受更激进的降息措施，以使通胀更接近美联储的目标。

摩根士丹利称，如果美联储主席鲍威尔在新闻发布会上不表示至少在2025年的初期会议中放慢降息步调，投资者可能会感到更有信心，认为1月份降息的几率更高。

通胀是关键因素：住房通胀将持续放缓

摩根士丹利此前指出，因为11月CPI报告中住房通胀的下降，市场对于美联储在1月份降息的预期有所扩大。

总体来讲，核心商品价格的强劲表现反映了飓风的影响（为突发的“噪音”），而房租和业主等价房租的延缓（被视为“信号”），则预示着住房通胀的下降趋势，这为市场带来了乐观信号。

沃勒在9月份会议后的采访中提到，通胀下降的速度比他预期的要快，这是支持更大幅度降息的原因之一。沃勒和他的团队进行了一个简单的计划，如果住房通胀以年化2%的速度下降，而且这个速度持续到每个月，那么核心PCE通胀率在过去四个月将会低于1%。

同时，摩根士丹利经济学家对于住房通胀的预测也支持了这种观点，他们预测核心PCE中的住房服务通胀率将为每月0.24%。这表明住房通胀将在未来几个月继续放缓，这将为美联储提供更大的信心，让他们相信通胀下降的趋势依然保持不变，并让美联储在接下来的两次政策会议上保持降息。

因此，考虑到通胀数据的最新变化后，摩根士丹利称，目前的市场预期可能低估了1月份降息的可能性。目前市场定价表明明年1月份再次降息的可能性相对较低，概率约为25%。